Fresenius Medical Care: Ein deutscher Weltmarktführer in der Medizintechnik

Freitag, 13.01.06 17:16
Die Fresenius Medical Care AG aus (WKN 578580) ist der Weltmarktführer von Produkten und Dienstleistungen für Patienten mit chronischem Nierenversagen. Derzeit gibt es mehr als 1,3 Millionen Dialysepatienten auf der Welt. Mit einem Netzwerk von 1.670 eigenen Dialysekliniken in Nordamerika, Europa, Lateinamerika und Asien-Pazifik betreut Fresenius Medical Care 130.400 Patienten. Fresenius Medical Care bietet dazu auch die notwendigen Dialyseprodukte wie zum Beispiel Hämodialysemaschinen, Dialysatoren und damit verbundene Einweg-Produkten an. Das Service Geschäft trägt 72% zum Umsatz bei. Das ist gut, denn diese Umsätze sind besonders stabil, während Produktverkäufe auch schwanken können. Durch den Kauf des U.S.-Unternehmens National Medical Care ist Fresenius der unbestrittene Weltmarktführer auf seinem Gebiet. Wachstumspotential gibt es genug. 1999 wurde die 100.000 Dialysemaschine fertig gestellt.

Die Wurzeln des Unternehmens gehen bis in das Jahr 1462 zurück, als in Frankfurt am Main die Hirsch-Apotheke eröffnet wurde. Heute wird Fresenius scherzhaft auch als „wild gewordene Apotheke“ bezeichnet. Im 18. Jahrhundert wurde die Apotheke durch die Familie Fresenius übernommen. 1912 begann Dr. Eduard Fresenius mit der Produktion von Arzneimitteln. 1934 wurde der Produktionsbetrieb von der Apotheke getrennt und nach Bad Homburg verlegt. 1966 stieg man in das Geschäft mit Dialysemaschinen und Dialysatoren ein. 1996 wurde im Rahmen des Zusammenschlusses des weltweiten Dialysegeschäfts von Fresenius und National Medical Care die Fresenius Medical Care AG gegründet und an der Börse eingeführt.

Der rasante Aufstieg des Mittelständlers zum Weltmarktführer in einem zukunftsträchtigen Geschäftsfeld wurde von Else Kröner (1925 – 1988) vorangetrieben. 1992 wurden die Zügel an ein familienfremdes Management übergeben. Ein Deutscher (Gerd Krick) und ein Amerikaner (Ben Lipps) – beides Ingeniere – führten als echtes Team Fresenius in den 80er Jahren an die Weltspitze. Seit 1996 hat sich die Zahl der Arbeitsplätze verdoppelt. In Deutschland ging kein Arbeitsplatz verloren! Mit dem richtigen Management ist auch so etwas zu schaffen.

Aktuelles: Veränderung der komplizierten Gesellschaftsverhältnisse

Die Fresenius Medical Care AG eine Tochtergesellschaft der Fresenius AG (WKN 578563). Die Muttergesellschaft hat auch noch die Geschäftsfelder Fresenius Kabi (Infusions- und Nährlösungen) sowie Fresenius ProServ (Planung und Betrieb von Krankenhäusern). Mit dem dritten Geschäftsfeld ist man damit in demselben Bereich tätig wie Rhön-Klinikum. Erst Ende letzten Jahres wurden die Helios-Kliniken übernommen.

Fresenius Medical Care (derzeit zu 50,8% im Besitz der Mutter) ist die Perle im Konzern. Das führt dazu, dass Fresenius Medical Care (die Tochtergesellschaft) mit einem Marktkapitalisierung von 8,3 Mrd. € größer ist als die Fresenius AG mit 5,7 Mrd. Folglich ist die Tochtergesellschaft auch im DAX, die Muttergesellschaft nur im MDAX zu finden. Derzeit sind noch Stamm- und Vorzugsaktien von Fresenius Medical Care im Umlauf. Die Gesellschaft hat den Aktionären aber ein Angebot zur Umwandlung der Stamm- in Vorzugsaktien gemacht. Gleichzeitig soll Fresenius Medical Care in eine Kommanditgesellschaft auf Aktien (dieses Konstrukt gibt es auch bei Henkel KGaA) gewandelt werden. Das würde es der Eigentümerfamilie erlauben, den Kapitalanteil bis auf 25% zu senken, und dennoch weiter den beherrschenden Einfluß auszuüben.

Für Aktionäre der Medical Care ist dies ein Wermutstropfen – der Kapitalmarkt mag solche Konstruktionen nicht besonders. Die Rechte der Hauptversammlung der Medical Care AG werden dadurch beschnitten. „Theoretisch richtig“ wäre es gewesen, wenn die Fresenius AG sich über eine Kapitalerhöhung die notwendigen Mittel geholt hätte, um dann auch eine Kapitalerhöhung bei der Tochtergesellschaft mitzeichnen zu können. So ist in den letzten Wochen die Aktie der Fresenius AG stark gestiegen, die der Medical Care AG nicht so stark.

Finanzzahlen und Königstest

Fresenius kann seinen Umsatz und auch seinen Gewinn kontinuierlich steigern. Was uns noch besser gefällt: Auch die Margen steigen seit 2001 kontinuierlich. Der operative Cashflow unterliegt bei steigender Tendenz etwas größeren Schwankungen, das ist auch normal. Im Königstest erreicht Fresenius Medical Care respektable 63 Punkte.

Bewertung

Für die kommenden beiden Jahre rechnen wir mit einem Wachstum von 11%, das bis 2015 auf 8% abnimmt. Die operative Cashflowmarge stabilisiert sich bei 11%, die Sachinvestitionen sinken leicht auf 45% des operativen Cashflows. Das KGV in 10 Jahren sehen wir bei 18, die Eigenkapitalrendite bei 11%. Die Quote der einbehaltenen Gewinne sinkt von 70% auf 60%.

Unsere Schätzungen sind „realistisch“, aber nicht besonders vorsichtig und konservativ. Damit wird Fresenius Medical Care mit ca. 10% Abschlag zum Inneren Wert gehandelt. MFC ist unterbewertet, aber kein klarer Kauf. Angesichts der klaren Strategie und der einzigartigen Stellung in seiner Marktnische ist der Kauf der Aktie (sowie auch ein Kauf der Aktie der Muttergesellschaft) erwägenswert. 6,8% Rendite sollten Sie mindestens auf Ihr Investment erhalten.

Auf gute Investments!
Ihr

Prof. Dr. Max Otte

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